行业仍在深度调整，房地房企格局进一步分化 ，产行Q财毛利下滑且持续计提减值，报综板块整体研究意义有限。述业塑

    本文选取18 家重点上市开发类房企（10 家A 股、绩或8 家港股）作为样本 ，底部对其2024 年及2025年一季度财务与经营情况进行研究 。区间整体而言
，行业盈利端仍面临较大压力，格局业绩或已进入底部区间，仍重负债端相对审慎但短债压力上升，房地现金流仍承压 ，产行Q财销售拿地降幅较大，报综行业格局仍在重塑。述业塑

    盈利端 ：营收、绩或毛利、减值仍承压，业绩或处底部区间营收首次下滑 ，毛利与减值进一步承压 ，业绩或处于底部区间。周期调整已逾三年
，拿地开工的下滑终在营收端体现，2024 年重点房企营业收入同比下降明显
。销售压力反映到经营层面，一是以价换量致使毛利率进一步下降，二是计提存货减值的额度及其占利润总额的比例同比仍在提升；2024 年重点房企期间费用率提升
，投资净收益占利润总额比例降低，税金及附加率基本稳定  ，少数股东损益占净利润比例大幅提升 ，综合影响下2024 年重点房企扣非归母净利润同比大幅下降
，ROE 处于历史最低位 。2025Q1 重点房企扣非归母净利润下滑至亏损状态。

    负债端：杠杆管控延续审慎态势 ，短债压力有所提升杠杆管控延续审慎态势
，短债压力有所提升 。重点房企的杠杆倾向整体延续2023 年的审慎态度，2024 年债务压力趋向稳定 ，有息负债/总权益、净负债率
、剔除预收的资产负债率变化不大 ，债务结构健康度不及过去几年，货币资金对短债覆盖倍数有所降低；2025Q1 重点房企或面临更大债务压力。在信用融资 、债务管控等方面能力占优的房企，更有望穿越行业下行周期。

    现金流 ：经营性现金流持续承压，融资仍有较大分化经营性现金流持续承压，融资仍有较大分化。2024 年重点房企并表回款同比明显降低 ，尽管拿地量入为出、开工以销定产，仍难抵消资金回笼的压力 ，经营活动现金流净额明显减少，且2025Q1 销售回款仍面临一定压力；低迷的市场环境下，房企对外投资整体仍较为节制，投资活动现金流净额规模进一步收缩；筹资活动现金流维持负值，多数民企仍未恢复正常融资。

    经营端 ：销售拿地降幅较大 ，竞争格局仍在重塑销售拿地降幅较大，竞争格局仍在重塑
。2024 年行业全口径销售排名前5 位被国央企占据 ，加总销售金额同比双位数下滑
，且头部间差距进一步缩小；去年9 月后，销售市场迎来复苏，2025 年小阳春强度和持续性尚可，加之基数效应影响，Q1 重点房企销售金额同比表现边际向好。土地市场仍在下行周期实为情理之中，2024 年重点房企拿地金额和拿地强度普遍降幅较大 ，只有具备资源禀赋 、融资能力
 、产品实力的优质房企 ，竞争优势才有望在将来持续兑现 。

    业绩或已进入底部区间，期待政策支持与格局优化房企业绩或已进入底部区间 ，行业格局仍在重塑 ，期待政策支持与格局优化 。企业分化还在进程当中
，政策支持及格局优化导致的估值修复可期。利润表是对前期经营结果的滞后反映，盈利短期承压为应有之义，更应关注前端经营和竞争格局的变化。企业分化为长期基调
，短期信用主导，中期优胜劣汰；具备资源禀赋 、融资能力
、产品优势的房企有望获取持续性阿尔法；待后续政策与基本面进一步兑现
，当前地产股隐含过多悲观预期的估值或有望迎来较大弹性。

    风险提示

    1
、行业需求表现低于预期，销售下行，现金流趋紧；2、减值压力仍存；3 、毛利率进一步下行 。